На что направить средства ФНБ
В 2020 году объем средств, которые собираются в ФНБ, станет достаточно большим, чтобы часть их можно было инвестировать в более широкий круг инструментов. В правительстве и среди экспертов идет широкая дискуссия, куда направить эти средства. Алексей Кудрин описал, как, на его взгляд, было бы оптимально выбирать проекты и бумаги для этих инвестиций.
Бюджетное правило для России является одним из основных институтов стабилизации макроэкономики. Оно определяет, сколько денег преимущественно от экспорта поступает во внутреннюю экономику независимо от цены нефти на мировых рынках.
При росте цен на нефть и направлением полученной валюты в экономику происходит укрепление рубля и как результат рост импорта и снижение отечественного экспорта. Бюджетное правило снижает такие риски, оно уменьшает объем валюты, который попадает на внутренний рынок в период высоких цен.
В последние 4 года правительство добилось снижения ненефтегазового дефицита бюджета с 9,1% до 5,9% ВВП. Это то, сколько государство тратит от своих нефтегазовых доходов бюджетной системы. Цена отсечения для разделения доходов на те, которые пойдут на расходы, и те, которые будут накоплены, была взята 40 долларов за баррель с ежегодной индексацией. В 2019 году она составляет 41,6 доллара.
В случае нарушения правила курс рубля может сильнее колебаться, и инфляция тоже может отклоняться от таргета. В условиях режима таргетирования инфляции в таких ситуациях курс может подвергаться большему изменению, чем инфляция.
Идея вложения ФНБ внутри России меняет правило, поскольку на внутренний рынок пойдут новые объемы валюты. Минфин начнет продавать валюту со своих счетов в ЦБ и инвестировать в российские ценные бумаги. Это может повысить волатильность курса и инфляции. Вот почему при вложениях средств ФНБ, превышающих 7% ВВП, находящихся на счётах ЦБ, важно установить пропорцию или постоянно действующую величину таких вложений. Например, изменение цены отсечения для направления на расходы бюджета или вложения ФНБ в российские ценные бумаги примерно на 5 долларов за баррель (примерно 0,5% ВВП) незначительно повлияют на курс в сторону укрепления рубля, установится новый равновесный курс рубля, но требуется, чтобы этот объём был постоянным.
Для вложений в ценные бумаги должны выполняться требования ликвидности, надежности и доходности. Нужно, чтобы ценные бумаги всегда можно было реализовать на рынке, они должны иметь инвестиционные рейтинги. При вложении ФНБ сверх 7% ВВП риски и доходность могут быть выше, чем в основном базовом объёме ФНБ (до 7%). Вложение средств ФНБ в инвестпроекты без этих свойств нецелесообразно.
Когда мы вкладываем в иностранные активы, выбираются очень надёжные, подтвержденные рейтингами и оценками, бумаги. На российском рынке что-то сопоставимое могут дать голубые фишки или близкие по надёжности бумаги, но это не всегда интересует Правительство при реализации своих проектов. Вопрос упирается в то, какие проекты будут реализовывать за счет ФНБ и будут лит в рамках этих проектов выпускаться ликвидные ценные бумаги. Это маловероятно. Сейчас часто новым проектам даются гарантии правительства, но это для вложений ФНБ выглядело бы странно.
Мне нравится больше другое решение по поводу инвестиций из средств ФНБ — увеличить цену отсечения, сверх которой доходы от продажи нефти резервируются. Можно поднять уровень примерно на $5 (можно и меньше) за баррель для вложения в государственную инфраструктуру федерального и регионального уровня, которая существенно недофинансирована. Можно рассматривать и другие проекты так называемых производительных расходов - в человеческий капитал, прежде всего - образование и здравоохранение. Такие вложения, в конечном счете, снижают издержки бизнеса по доступу к инфраструктуре и имеют положительный вклад в рост ВВП.
Очевидно, что при рисках в долгосрочном периоде по цене на нефть (предположительно она будет иметь понижательный тренд), цена отсечения после 2024 года должна снижаться.
В любом случае мы должны говорить о понятном предсказуемом объёме вложений каждый год, что станет дополнением правила без заметных изменений макроэкономических параметров.